本期行情回顧：

2025年上半年A股市場呈現(xiàn)普漲態(tài)勢，但結(jié)構(gòu)進(jìn)一步分化。大盤指數(shù)漲幅偏小，如上證指數(shù)+2.76%，滬深300指數(shù)+0.03%，創(chuàng)業(yè)板指數(shù)+0.53%；而小微盤指數(shù)漲幅較大，如中證1000指數(shù)+6.69%，北證50指數(shù)+39.45%。此外，港股漲勢較好，恒生指數(shù)漲幅20%，恒生科技指數(shù)漲幅18.68%。分行業(yè)來看，上半年有色，軍工，銀行領(lǐng)漲市場，地產(chǎn)，煤炭，食品飲料跌幅居前。

回顧上半年行情，1月份市場先跌后漲，隨著特朗普正式上臺，市場參與者部分兌現(xiàn)利潤，美元指數(shù)攀升至新高；1月下旬機(jī)器人，AI主題投資活躍。2月市場普漲，港股領(lǐng)漲，核心方向是國內(nèi)科技突破，如DeepSeek，宇樹機(jī)器人，小米SU7，比亞迪智駕平權(quán)等；部分熱點(diǎn)城市新房銷售有所回暖，習(xí)近平主席召開民營企業(yè)家座談會，特朗普預(yù)告關(guān)稅大棒。3月市場沖高回落，科技題材高位熄火，地產(chǎn)延續(xù)2月暖意，市場對特朗普關(guān)稅政策表示擔(dān)憂。4月對等關(guān)稅政策出爐，大超全球預(yù)期，而中國的反制措施更是大超美國預(yù)期，股市下跌，黃金持續(xù)走高，國家隊(duì)發(fā)動救市，買入ETF注入流動性，指數(shù)隨后有所反彈。5月指數(shù)平穩(wěn)，中美各領(lǐng)域邊打邊談，最終迫于多方面因素的壓力取消報(bào)復(fù)性關(guān)稅，進(jìn)入新一輪談判。6月中美領(lǐng)導(dǎo)人通話，雙方恢復(fù)包括稀土，芯片設(shè)備及設(shè)計(jì)軟件等產(chǎn)品的正常貿(mào)易往來；伊朗以色列發(fā)生軍事沖突，美國介入，結(jié)束較快，外部擾動因素正逐步消失，指數(shù)繼續(xù)小幅反彈。

上半年市場表現(xiàn)出明顯的分化特征，一方面各類小盤題材股熱度不斷，一方面以銀行為代表的高股息持續(xù)走高，而以地產(chǎn)為代表的順周期板塊受制于經(jīng)濟(jì)基本面的疲弱，股價(jià)表現(xiàn)不佳。上漲的核心驅(qū)動力來自于市場風(fēng)險(xiǎn)偏好提升下的估值拔高，非業(yè)績增長，更深層次的原因可能是無風(fēng)險(xiǎn)收益率持續(xù)走低背景下的資產(chǎn)荒，以及924以來，政策呵護(hù)下市場資金面的集體寬松。

未來展望：

特朗普大美麗法案的正式通過，預(yù)示著美國的又一輪債務(wù)擴(kuò)張開啟。隨著鮑威爾關(guān)于降息的主張逐漸轉(zhuǎn)向鴿派，大摩預(yù)計(jì)明年美聯(lián)儲將降息7次，從4.25%降低到2.5%，意味著全球流動資金的又一輪轉(zhuǎn)移，屆時(shí)國內(nèi)資金面也將進(jìn)一步寬松。關(guān)稅戰(zhàn)方面，目前中美雙方進(jìn)入新一輪談判，后面即便再有反復(fù)，對資本市場的影響也已邊際降低，預(yù)計(jì)今年下半年整體外部環(huán)境對國內(nèi)資本市場相對友好。

國內(nèi)方面，6月地產(chǎn)量價(jià)齊跌，PPI連續(xù)32個(gè)月為負(fù)，通縮壓力仍將延續(xù)。近期包括光伏，水泥，新能源汽車等多行業(yè)開啟反內(nèi)卷，雖然在力度和效果上或許不及上一輪供給側(cè)改革，但反映出高層對目前國內(nèi)供大于求的現(xiàn)狀，以及居民端信心不足，消費(fèi)不振的現(xiàn)實(shí)情況有著清晰的認(rèn)知，后續(xù)或有持續(xù)的政策傾斜，預(yù)計(jì)對相關(guān)行業(yè)的整體業(yè)績有一定的改善作用。

下半年我們重點(diǎn)關(guān)注的行業(yè)，首先是新消費(fèi)領(lǐng)域，泡泡瑪特，老鋪黃金等在上半年股價(jià)持續(xù)走高，背后反映了新時(shí)代消費(fèi)者對個(gè)性化消費(fèi)，悅己消費(fèi)的青睞，市場潛力正在不斷提升；第二，我們繼續(xù)看好國內(nèi)具備全球產(chǎn)業(yè)鏈競爭優(yōu)勢的行業(yè)。第三，我們看好國內(nèi)科技類企業(yè)的技術(shù)突破，以創(chuàng)新帶動新需求；最后需要持續(xù)關(guān)注大宗商品價(jià)格，國內(nèi)核心區(qū)域地產(chǎn)以及相關(guān)的順周期行業(yè)。

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